《证券法》对上市公司收购部分内容的修改，意味着未来资本市场收购的数量和花样会越来越多，这也是鼓励市场化配置资源的表现

　　■苏培科

　　在产能过剩的压力下，中国经济盘活存量和转型升级成为当下之关键，上市公司并购重组自然就成为2014年A股市场的主旋律，凡是参与了上市公司并购基金认购和买了并购重组概念股票的投资者都收获颇丰。今年3月国务院发布的《关于进一步优化企业兼并重组市场环境的意见》，旨在鼓励企业在兼并重组中发挥主体作用，十二届全国人大常委会第十次会议表决通过了全国人大常委会关于修改《证券法》等法律的决定，再次明确简政放权和市场化收购的可能性，上市公司要约收购不再事先审核报告的内容，这一改变虽然给资本市场市场化收购带来了无限遐想，但需要《上市公司收购管理办法》和《公司法》跟进修改，使其真正落地执行。

　　在最新通过的《证券法》修改的决定中，删去了“报送上市公司收购报告书”等内容，将第八十九条第一款中的“事先向国务院证券监督管理机构报送”修改为“公告”；将第九十条中“收购人在依照前条规定报送上市公司收购报告书之日起十五日后，公告其收购要约。在上述期限内，国务院证券监督管理机构发现上市公司收购报告书不符合法律、行政法规规定的，应当及时告知收购人，收购人不得公告其收购要约。”内容彻底删除了，只保留了要约收购的有效约定期限；将第九十一条“在收购要约确定的承诺期限内，收购人不得撤销其收购要约。收购人需要变更收购要约的，必须事先向国务院证券监督管理机构及证券交易所提出报告，经批准后，予以公告。”修改为“在收购要约确定的承诺期限内，收购人不得撤销其收购要约。收购人需要变更收购要约的，必须及时公告，载明具体变更事项”。

　　这些删改很明显地消了证监会事前审批的事项，减少行政干预市场化收购的行为，而要求用公告信披的方式来广而告之，证监会的职责显然是从事前行政审批走向事中和事后监管，这是证监会简政放权的表现，对于新股发行也应该如此改革。

　　《证券法》对上市公司收购部分内容的修改，意味着未来资本市场收购的数量和花样会越来越多，这也是鼓励市场化配置资源的表现，也是监管职能转变和要约收购真正有效的关键之举。其实，中国股市自成立以来也发生过数例要约收购，包括SEB收购苏泊尔，山西国际电力收购通宝能源，祝义材收购南京中商，南钢股份要约收购案等，但很多要约收购都走了过场。

　　根据《上市公司收购管理办法》的规定，投资者及一致行动人拥有的权益超过上市公司已发行股份5%要举牌公告；持股超过5%但未超过20%的要编制简式权益变动报告书（报告投资者及一致行动人的介绍和情况，报告持股目的和未来的持股意向，报告5%前后的股权变动方式和时间）；持股超过20%但未超过30%的，应当编制详式权益变动报告书（除了需要披露简式报告书的内容外，还须披露投资者及一致行动人的控股股东、实际控制人的股权关系结构图，并要报告取得股份的价格、资金来源和支付方式，还得报告一致行动人的实际控制人是否与上市公司存在潜在的同业竞争和关联交易，未来12个月对上市公司资产、业务、人员、组织结构、公司章程等调整的后续计划，以及前24个月内与上市公司的重大交易，还得聘请财务顾问对权益变动报告书所披露的内容出具核查意见）； 持股超过30%时，继续增持股份需要采取要约方式进行，收购人需要发出全面要约或者部分要约。

　　但据了解，国内上市公司股权转让达30%时，大多数会被证监会免去要约收购，前面列举的几个案例都是因为股价在要约期内都比收购价还高，导致没人愿意低价卖给收购人，也是很多二级市场的流通股东并不认可挂牌交易股票的要约价格，在国内导致要约收购沦为形式。其实也不难理解，如果一个上市公司被一致行动人或单一股东从举牌后一路收购超过30%，股价不可能没有反应，再加上监管部门的行政审批除了影响收购效率，也变相做实了收购的目的和意向，投资者预期肯定会发生变化，此时要约收购价格太低、太高都不合适，取消要约收购的事前审批事项，让市场主体来决定和选择收购方式和发出要约的时机，会更加有利于市场化并购，未来中国股市可能会发生很多并购重组的案例。当然，修改《证券法》的基础上，如果《上市公司收购管理办法》（是具体执行的办法和法律解释）和《公司法》跟进修改则是最好的。

　　同时，鼓励市场化的收购也不可避免“敌意收购”，如果原有控股股东不注重股权结构（持股比例太低）、不好好经营上市公司、不热心市值管理、让上市公司走向空壳边缘的化，很有可能会被其他股东取而代之，在A股市场这种股权之争的案例不在少数，从最早的“宝延风波”（深宝安收购延中实业）、“君万之争”（君安证券收购深万科），以及最近的从上海家化、上海新梅、金地集团等都遭遇了上市公司控股权之争，攻守双方激烈程度几乎到了你死我活的境地。从过往的案例来看，敌意收购真正成功的不多，除了我们《证券法》和《上市公司收购管理办法》对外来者具有与生俱来的“敌意防范”之外，上市公司原大股东与董事会联合排挤新大股东的居多，证券监管部门和交易所也是对外来者的来意充满疑惑，加之新来者与监管者的沟通时间太短，往往或多或少地会保护原有大股东和现有董事会。当然这也可以理解，因为中国股市敌意收购案例还不算太多，A股市场缺失在这方面的法律法规，上市公司大股东和董事会也很少设置特殊的反收购条款。

　　但在美国市场非常频繁，“敌意收购”也是一种市场化收购的表现，但美国允许攻守双方使出各种市场化的招数来攻击和反攻击，比如“毒丸计划”在美国非常盛行，是反收购的利器，但毒丸计划并非为了真正阻碍交易的达成，而是用于抬高主动收购方的价码。这对美国上市公司治理和提高上市公司质量非常有帮助，如果上市公司董事会或实际控制人存在不作为、伐异己、胡作为、滥融资、乱花钱、家天下、走为上、掏空上市公司、大规模套现减持等败德行为发生时，其他股东介入、通过提名董事，控制董事会无疑是提升上市公司价值和股东维权的有效方式。

　　现在，监管部门也开始意识到股东自治的意义，从这次《证券法》对要约收购条款的修改来看，显然是在鼓励真正市场化的收购，鼓励股东通过市场化收购的方式来制约上市公司大股东和董事会高管成员，如果再不思进取，原有控股股东和高管被取而代之也未尝不可。(作者系对外经济贸易大学公共政策研究所首席研究员）